深度报告?2篇：国海汽车?戴畅团队 | 2024年汽车与汽车零部件十大展望：乘用车总量有望再创新高，电动化智能化全球化有望新突破国海海外消费?马川琪团队 | Costco(COST.O)深度报告：全球会员制仓储零售龙头，优质低价，效率为王点评报告?2篇：国海食饮?薛玉虎团队 | 紫燕食品（603057）点评报告：出台股权激励，与员工共享公司成长国海交运?祝玉波团队 | 船舶行业月报（2023年12月）：造船产能紧张持续，12月船价指数稳中有增
汽车：2024年汽车与汽车零部件十大展望：乘用车总量有望再创新高，电动化智能化全球化有望新突破报告作者：戴畅报告发布日期：2024年1月11日
报告摘要：展望一：国内需求扩容叠加出口放量，2024年乘用车批发量预计再创历史新高。我们预计2023/2024年中国狭义乘用车批发总量为2606.1/2814.6万辆，同比 10.7%/ 8.0%，中国狭义乘用车零售总量为2250.1/2361.6万辆，同比分别 5.1%/ 5.0%。1）供给侧优化是刺激内需的核心驱动力。产品性价比、电动化、智能化快速升级是市场扩容关键因素，内销总量相较历史高点仍有上升空间。2）乘用车出口是总量规模高增长的带动因素，我国乘用车出口趋于多元化发展，海外市场仍有广阔空间。近两年出口产品动力形式结构逐渐向新能源转化，新能源出口占比提升至38%左右，随出口产品结构调整，中国品牌国际形象向中高端跃迁。展望二：合资以及豪华品牌促销已处于历史高位，2024年自主品牌份额有望加速提升。 2023年1-11月自主品牌占比相较2022年全年提升5.8pct，至56.2%。自主品牌在智能电动转型过程中具有先发优势，相比之下德系/日系/美系/韩系/法系主要外资品牌占比较2022年全年均出现下滑。据中国汽车流通协会公众号，2023年11月，合资车/豪华车综合促销幅度已接近20%，分别为18.7%/19.3%，同比 4.6pct、 4.5pct，处于历史高位，展望2024年，有限的降价空间将促进自主品牌份额进一步提高。展望三：华为系汽车产品进入快速放量期，2024年在新能源市场份额有望超6%。2023年11月，华为车BU开放股权并独立，新成立公司以及公司所代表的高阶智能驾驶能力在对主机厂而言更加“中性”，同时多方股权合作的方式更容易吸引到更大范围的合作方。结合华为在车端业务天然具有科技创新、生态交互、营销实力三重优势，我们判断，“华为系”销量将呈现强劲增长态势，占新能源车销量比重2025年有望超过6%。展望四：自主品牌高端产品大放量，20万以上市场市占率快速提升。智能电动时代，原有高端燃油产品竞争壁垒被打破，自主品牌加速渗透。2019-2023年，中国整体乘用车市场在30万元以上细分领域增速最高，我们预计2023年，自主品牌在30万元以上市场市占率由2019年的1.3%提升至28.9%。展望2024年，随华为系、小米、长城等高端新能源产品不断投放，自主高端趋势有望持续。展望五：800V快充有望下沉至20万元价格段车型，加速规模放量。2023-2024年搭载800V高压快充的新车型呈现如下趋势：1）价格带进一步下探，如小鹏、零跑2024年的新车；2）车型从主流的SUV/MPV，进入到轿车领域。我们测算，2023年高压快充车型总销量约16.6万辆，在纯电乘用车销量中占比约2.8%；预计2024年高压快充车型总销量将达111万辆，在纯电乘用车销量中占比将显著提升至15.4%。展望六：整车技术开始反向输出，中国整车进入全球化新时代。2023年国内外车企探索合作新模式，多家自主车企开始技术反向输出，例如大众小鹏合作、上汽智己奥迪合作、零跑与Stellantis合作。新合作模式将助力自主车企进入反向技术输出的全球化新时代：1）降低成本：合作有望摊薄自主车企的智能化研发成本，也帮助自主分享外资规模化的供应链优势；2）增加收入：合作车型出口或者合作车型技术服务费都有望直接增加车企收入。展望七：零部件海外布局开花结果，中国零部件的全球化时代开启。随着国内汽车市场进入结构性竞争阶段，汽车企业需要新的增长极，选择向更广阔的国际市场进军，参考全球汽零龙头往往在本国车企出海的黄金期完成了供应链的全球化布局，我国汽车产业链也迎来了大航海时代。出于关税和政策因素考虑，汽车零部件公司纷纷布局北美以获得更多订单。截至2023年年末，已有多家中国零部件位于墨西哥的生产基地进入投产阶段，2024年部分零部件公司海外业务有望从亏损转向盈利。展望八：城市NOA渗透率将进入指数提升阶段，驱动智能驾驶新一轮行情。复盘SUV渗透率提升各阶段的行业指数市场表现和新能源车渗透率提升各阶段的行业指数以及代表性个股的市场表现，可以发现当新趋势的渗透率超过10%后，新趋势会进入指数提升阶段，渗透率、市场指数走势与代表性个股业绩和股价共振向上。经我们测算，城市NOA的新能源车渗透率在2024年Q2将有望迎来上升拐点，高阶智驾渗透率加速向上有望驱动新一轮智驾行情。展望九：云计算模型成为智能驾驶新的竞争点。智驾大模型是利用云端算力优势训练大规模多模态数据，并结合边端的计算能力，通过多任务的学习和分布式训练为车辆提供更有效的感知融合效果与实时建图方案。2021年，特斯拉提出了Bev Transformer的大模型，2023年，智驾大模型开始不断出现。为提高算力，特斯拉自研了DOJO超算中心。考虑到成本因素，对于国内主机厂，借助于云厂商开放出来的大模型能力、算力、工具链等基础设施及开发平台，快速步入数据闭环2.0时代更为可行，目前已有多家主机厂向大模型和大算力方面持续投入和布局，欲在自动驾驶下半场竞争中脱颖而出。展望十：重卡和中大型客车进一步复苏向上。2023年，重卡市场得到修复，销量实现“十月连增”，其中热度较高的细分市场为天然气重卡和海外出口。受益于国产重卡的国际竞争力提升和国外需求持续释放，预计2024年重卡出口28-30万辆，同比增长12%-15%左右。国内市场受益于长途物流车拉动和油气价差等因素，天然气重卡有较大结构性增长机会。受海外需求恢复影响，2023年1-11月，我国出口客车3.9万辆，其中大型客车为出口主力，我们预测2023年客车出口量达到4.5万辆，2025年有望超过6万辆。受益于海外需求增长，我们认为未来几年大型客车销量有望保持正向增长趋势。投资建议：乘用车总量2024年有望再创新高，电动化智能化全球化有望新突破，维持汽车行业“推荐”评级！展望2024年，我们认为乘用车总量预计再创新高，结构上自主整体崛起加速，电动化进入高端化新征程，智能化的高阶智能驾驶进入快速渗透期，我们看好整体汽车行业电动智能的变革，推荐变革中受益的公司，包括：1）自主品牌高端化：推荐长城汽车，长安汽车，理想汽车、比亚迪；2）华为产业链和特斯拉产业链：华为产业链推荐星宇股份、关注瑞鹄模具，特斯拉产业链推荐拓普集团、银轮股份、福耀玻璃、爱柯迪、旭升集团、三花智控、双环传动、贝斯特等；3）高阶智能化：整车推荐小鹏汽车，零部件推荐科博达、保隆科技、伯特利、德赛西威、均胜电子，关注经纬恒润。风险提示：智能化渗透率提升不及预期；商用车市场持续低迷的风险；国内汽车市场需求恢复不及预期的风险；海外出口增量不及预期的风险；价格战持续且进一步激烈的风险；测算仅供参考，以实际为准。向上滑动查看更多
海外消费：Costco(COST.O)深度报告：全球会员制仓储零售龙头，优质低价，效率为王报告作者：杨仁文/马川琪报告发布日期：2024年1月11日
报告摘要：Costco为全球会员制仓储零售龙头，1983年于美国西雅图创立，公司发展历程可大体分为三个阶段：1）开设首店，初步探索（1976-1984年）：区别于传统连锁超市，探索仓储会员制商业模式；2）海外布局，业务拓展（1985-2007年）：开拓加拿大 亚洲市场，推出自有品牌Kirkland Signature及线上平台Costco.com；3）全球扩张，稳定增长（2008年至今）：覆盖全球14个国家和地区，营收规模稳居仓储零售行业第一。截至2023年12月，公司共运营全球门店871个，其中美国（含...黎各）600个，加拿大108个，全球其他地区共163个。公司全球持卡会员达1.28亿人，其中付费会员7100万人，全球员工数量达到31.6万人。同时，公司也在美国、加拿大、墨西哥、英国、韩国、中国台湾、日本和澳大利亚经营电子商务网站。目前Costco已经发展为全球第三大零售商（仅次于沃尔玛与亚马逊），第一大会员制连锁仓储式零售商。Costco收入规模、坪效、人效以及存货周转率均稳居仓储零售行业第一，盈利能力逐步增强。美国仓储会员店经过了40余年的发展与整合，目前主要参与者为Costco、Sam’s Club以及BJ’s Wholesale Club三家公司，按三家公司收入规模加总测算，FY2021-FY2023 Costco在仓储零售细分行业市占率均超过70%。Costco FY2023坪效为20152美元/平方米，人效为每人每年76.67万美元，存货周转率为12.3次/年，稳居行业第一；BJ’s Wholesale Club：坪效：7816美元/平方米；人效：每人每年56.81万美元；存货周转率：12.1次/年；Sam’s Club：坪效：11337美元/平方米（人效与存货周转率未披露）。Costco/Sam’s Club/BJ’s Club FY2023营收分别为2422.90亿/843.5亿/193.2亿美元,YoY 6.8%/6.7%/15.89%，FY2014-FY2023CAGR为8.9%/4.6%/4%；Costco/BJ’s Club FY2023归母净利润分别为62.92亿/5.13亿美元，YoY 7.7%/20.28%，FY2014-FY2023CAGR为13.2%/44%（Sam’s Club净利润未披露）。精准选定客群 精简SKU精选商品 高续费率，严格控制成本与毛利率，打造强大的供应链体系，维持高运营效率。公司将客群精准定位为中高收入家庭，围绕其需求展开服务，采用低SKU精选商品 大规模采购的运营方式。Costco SKU数量仅为4000个，大幅低于行业平均水平，相比之下Sam’s Club与BJ’s Wholesale Club的SKU数量分别为5500个与7000个左右。FY2023Costco单SKU销售额高达5943万美金，单品大规模采购提升公司对上游的议价权，为消费者争取更低的价格。Costco严格控制商品销售毛利率，常年稳定在10%-12%之间，且从自有物业、简化装修、选址郊区等方面在成本端尽可能节省，费用率持续保持在10%以下，在低毛利率的情况下，净利率与行业持平（行业整体为2%-3%，FY2023Costco为2.6%）。公司通过低价吸引客户，通过精选产品留存客户，会员费为公司最主要的利润来源，FY2023会员费占营业利润比重达57.58%，美国用户续费率达到92.7%，全球用户续费率超过90%，用户粘性极强。自有品牌Kirkland Signature销售占比不断提升，为优质低价策略保驾护航。Kirkland Signature成立于1995年，目前涵盖包括衣物、杂物、家庭用品、有机产品、宠物食品用品、加油站等14类产品，Kirkland品牌溢价低，主要为帮助公司在给客户提供优质商品的基础上，尽可能为客户提供最低的价格。Kirkland Signature经过近30年的发展，已经建立起了强大的用户忠诚度，收入占比持续提升，FY2021销售额达到590亿美元，占公司总收入的31%。区域深耕 稳步扩张，深耕美国本土并拓展海外市场。公司门店数量稳定增长，注重长期经营能力，门店选址圈定中高收入人群，定位精准且谨慎扩张，最初从华盛顿州向加州拓展，在美西中高收入地区深耕，门店成功运营后向东海岸拓展，切入纽约州、新泽西州、佛罗里达州等美东人口基数大且收入较高的地区。公司积极布局海外市场，FY2023公司海外门店合计270家，占比达31.4%，海外门店中加拿大地区数量最多，达到108家，亚洲地区日本33家，韩国18家，中国台湾14家，中国大陆地区5家。2014-2023年海外门店数量CAGR为5.5%，而美国本土CAGR为2.6%，FY2023公司海外市场总营收为656.6亿美元，占公司总营收的27%，其他国际地区（不包含加拿大）总营收为326.04亿美元，FY2014-FY2023 CAGR为9.7%，美国CAGR为9.2%，加拿大为7%，国际地区门店数量及收入增速均超过北美，在北美市场逐步成熟与饱和后，国际地区门店拓展将成为公司下阶段发展重点。Costco在中国大陆可参考山姆会员商店的成功经验，逐步开拓市场。山姆会员商店于1996年进入中国大陆市场，坚持付费会员制，线上 线下销售结合，与京东深度合作，开设山姆京东旗舰店且线上购买均由京东到家实现快速配送，打通本土化供应链，精准把控扩张节奏，进入中国大陆前20年谨慎拓店，在仓储会员店快速发展的2018-2023年门店数量由23家快速扩张至47家，并且在人均GDP以及人口密度较高的长三角地区重点布局。尽管仓储超市在中国大陆的发展面临着诸多挑战，如：1）消费者对会员制的接受度有待提升；2）中国大陆家庭对于大规格产品的需求量较低；3）我国家庭户平均人数下降；4）本土化供应链能力不足等，但Costco积极尝试迎合当地消费者的习惯与喜好，持续改良产品，并且随着我国人均GDP的增长以及家庭可支配年收入的提升，居民对生活品质的追求逐步提高，仓储会员店有望持续稳步发展，Costco有望凭借亚洲范围内中国台湾、日本等地区的成功经验，以及参考山姆线上销售及物流配送的模式，进一步开拓中国大陆市场。盈利预测与投资评级：我们预计FY2024-FY2026公司营业收入分别为2721.71亿、3032.82亿、3359.66亿美元，归母净利润分别为71.45亿、84.20亿、98.60亿美元，按照2024年1月9日收盘价667.18美元，对应FY2024-FY2026PE分别为41.4/35.2/30.0X。公司作为全球仓储会员制零售龙头，全球门店数量稳步扩张，同店销售保持增长，全球会员续费率保持90%以上，高级会员占比逐年提升，自有品牌Kirkland Signature已将优质低价标签植入用户心智，2000年以来公司每6-7年提升普通会员及高级会员年费价格10%左右，距最近一次提价2017年已有6年时间，我们按此规律推测，近年可能有再次提价预期，或有助于利润端的增长，采用折现现金流（DCF）估值（WACC 7.4%，长期增长率4.5%），FY2024目标价711.5美元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：美股市场及公司股价大幅波动风险；供应链风险；同店增速低于预期风险；会员增长不及预期风险；成本上升风险；会员费提升不及预期风险，同行拓展中国大陆市场的成功经验仅供参考；中美两国市场不可完全对比，消费习惯存在差异；测算仅供参考，以实际披露数据为准。向上滑动查看更多
食饮：紫燕食品（603057）点评报告：出台股权激励，与员工共享公司成长报告作者：薛玉虎/刘洁铭/秦一方报告发布日期：2024年1月11日
事件：2024年1月8日，紫燕食品发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》，拟向192名激励对象授予限制性股票246.45万股，占本激励计划草案公告时公司总股本的0.6%，授予价格为10.89元每股，为本激励计划草案公告前20个交易日公司股票交易均价的50%。投资要点：激励范围大，绑定核心员工及技术骨干。本激励计划授予的激励对象总人数为192人，占公司2023年底员工总数1,999人的9.60%，包括在公司（含子公司）任职的核心员工及技术骨干，人均获授的限制性股票数量为1.28万股，主要目的是为了充分调动员工积极性，有效地将核心员工利益与公司利益、股东利益绑定在一起。激励目标稳健，触发条件合理。根据激励计划，公司2024-2026年的收入同比增速目标分别为19%/15.97%/13.77%，净利润同比增速目标分别为15%/13.04%/11.54%，收入同比增速目标高于净利润同比增速目标。根据要求，公司完成收入或者净利润一项指标即可达成100%解锁，完成收入或者净利润目标的70%及以上即可达成等比例解锁，我们认为公司在实际目标制定的过程中考虑了当前宏观经营环境，未制定较为激进的目标，希望更多员工能够获得公司发展红利，根据该草案，预计2024-2027年的摊销费用分别为1002/987/472/114万元，预计对利润影响较小。成本红利有望延续，后续有望保持高分红。2023年前三季度营业收入/归母净利润为28.16/3.41亿元，同比2.68%/50.03%，归母净利润同比增速高于收入主要由于原材料价格的下降，2023年11月进口牛肉价格同比-23.77%，相比2022年下半年最高点-31.08%，当前猪肉、鸡肉价格仍低位运行，我们预计2024年成本红利有望延续。公司上市以来现金分红率高，2022年股利支付率为139.29%，预计未来高分红有望延续。盈利预测和投资评级：公司是佐餐卤味行业的龙头，当前仍处于连锁化的早期，公司有望凭借优秀的产品&品牌力，成熟的单店模型，相对全国化的供应链布局，以及稳定的经销商团队率先抢占市场份额。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.95/1.11/1.30元，对应PE为24/20/17倍，维持“增持”评级。风险提示：1）同店增长不及预期；2）原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力；3）加盟模式经营管理风险；4）门店扩张不及预期；5）公司成本改善不及预期；6）食品安全问题。 向上滑动查看更多
交运：船舶行业月报（2023年12月）：造船产能紧张持续，12月船价指数稳中有增报告作者：祝玉波报告发布日期：2024年1月11日
报告摘要：新造船市场 ①新造船价：据Clarksons，2023年12月，受散货船和集装箱船推动，克拉克森新造船船价指数环比 1.29点，至178.36点；据CNPI，中国新造船指数环比 4点，达1066点；2023Q3中国造船厂利用检测指数大幅增长至878点，创2020年来新高。②二手船价/新造船价：2023年12月，散货船/油轮“二手船价/新造船价”环比 0.53pct/ 0.48pct，集装箱船“二手船价/新造船价”环比-0.17pct，分别至76.18%/101.82%/49.51%，仅油轮“二手船价/新造船价”高于80%基准线，处于利好新造船区间。③期租租金：据Clarksons，2023年12月，由于巴拿马运河过境限制等因素， LR2/MR型油轮、Capesize/Panamax散货船租金涨幅明显，环比 4.39%/ 3.73%/ 28.03%/ 19.60% %uFF1BLNGC/VLGC环比-7.59%/-2.18%，在CII等航运脱碳政策影响下或将持续走低。④其他指标：2023年12月30日，上海钢板价格环比上月 2.33%，至4400元/吨；人民币/美元汇率环比上月-0.71%，至7.10人民币/美元。订单情况 ①新签订单：据Clarksons，2023年12月全球新签订单77艘，中国船厂接单61艘，韩国船厂接单7艘；受绿色航运影响，新能源订单继续发力，共有55.84%订单使用可替代燃料。②在手订单：2023年12月，在手订单量4011艘/2.57亿dwt，分别环比 2.9%/ 1.7%，占现有运力11.4%，环比增加0.1pct。船厂产能 ①截至2023年12月，全球活跃船厂2023-2025年产能覆盖率为3.14年。头部集团产能较为饱和且高于行业平均水平。②截至2023年12月，中国船舶集团下属上市公司中国船舶、中国重工、中船防务2023-2025年产能覆盖率分别为3.49年、4.14年、2.94年。拆船市场：据Clarksons，2023年12月散货船拆船价环比 1.01% %uFF0C三大船型拆船量总计9艘，环比上月-10艘，其中集装箱船拆船量降幅最大（-6艘）。投资策略及行业评级：看好本轮船舶大周期行情，新造船供需紧张或驱动船价持续上涨，维持行业“推荐”评级。重点关注个股：中国船舶、中船防务、中国重工、扬子江。风险提示：经济大幅波动；地缘政治冲突；重大政策变动；成本管控不及预期；重点关注公司业绩不及预期等。向上滑动查看更多
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