在分享了一周相对枯燥的公司治理专业知识后，本周我们以大家耳熟能详的经典案例“宝万之争”开场，以时间为轴，详细回顾事件始末，分析事件中体现出的大部分公司治理问题。【事件始末通过公开信息整理或引用，公司治理分析为个人见解，详情请见正文黄底蓝色字体内容或蓝色字体延伸阅读部分内容，供参考】“宝万之争”是一场经典的资本博弈战，以争夺彼时的地产霸主万科的实际控制权为目的，华润、宝能、安邦、恒大等各路资本轮番上场，证监会、银监会、保监会悉数下场，各种商战手段运用得淋漓尽致，充分展现了公司治理中“股东”与“管理层”博弈，“股东”与“股东”博弈的血月腥风。
01背景回顾
股市时间回到2015年，30岁以上的人大概率对当年的股灾仍历历在目。2015年，中国A股市场经历了剧烈的波动，全年呈现“N”字型走势。上半年受到政府推动股市改革（如放宽融资政策，允许投资者通过配资来进行股票交易；降低交易费用，降低利率等等）以及热点概念股的影响，上证指数和深证成指分别上涨了60.2%和301.7%；但上涨的势头在6月份遭到了严重的干扰。6月12日，上证指数和深证成指达到了年内最高点，随后迅速出现大幅回调（在6月15日至7月9日之间的17个交易日，股市连续暴跌，上证指数跌幅为32%，中小板跌幅为39%，创业板跌幅更是达到42%）。这主要是由于市场出现了泡沫化的迹象，政府开始收紧融资政策1，大批量投资者抛售股票或被强制平仓2。而后，政府多措并举救市，包括暂停IPO、鼓励上市公司回购股份、上市公司启动员工持股计划，以及大批国家队资金进场救市等等，终于在年末实现回升。延伸阅读：1.2015年“收紧融资政策”的主要监管表现为：2015年6月12日：证监会发布《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》，要求各地证监局迅速对证券经营机构涉嫌违法从事证券活动的报案材料进行初核，如实向公安机关提供相关证据材料和案件线索；2015年7月12日：证监会发布《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》实施细则，要求各证券公司根据《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》等相关规定，对违法违规行为进行自查，并提交整改报告；2015年9月7日：证监会发布《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，要求证券公司加强内部控制，防范风险，对信息系统外部接入的管理进行全面清查，对未报经中国证监会核准的接入机构，立即停止违规新增业务；2015年11月13日：证监会通报了依法查处涉嫌违规配资的有关机构，包括恒生电子、同花顺等，并对部分证券公司采取了行政监管措施。2015年“收紧融资政策”的具体举措表现在：高担保比例要求：政府要求券商提高配资业务的担保比例，即投资者需要提供更多的自有资金作为保证金，以降低风险；限制融资渠道：政府开始限制券商向投资者提供的配资融资渠道，限制了融资规模和融资期限，以减少过度杠杆化的风险；加强监管和执法力度：政府加强了对配资交易的监管和执法力度，加大了对违法违规行为的处罚力度，以维护市场秩序和投资者权益；阻止非法配资平台：政府采取措施打击非法配资平台和操纵市场的行为，加强对配资业务的监管，以保护投资者免受欺诈和风险。2.什么是“配资”？为什么会强制平仓？配资是指投资者通过借款或者杠杆融资来进行股票投资。配资投资的常规步骤：在券商开立证券账户；提供一定量的资金作为质押或向券商借款来增加交易资金；杠杆交易：通过配资，投资者可以使用质押资金或借款来进行杠杆交易，即投资者只需支付一部分交易成本，就可以控制更大的股票头寸。承担风险：配资的本质是借钱来投资，因此投资者需要承担借款利息、可能的亏损和风险。股价上涨的结果：如果投资者通过配资购买的股票的价格上涨，投资者可以获得更高的回报率。比如，某投资者个人投资50万，向券商借款50万，其合计投资金额100万，共以10元/股的价格买入10万股某股票，不久后，该股票价格上涨到14元/股，假设其卖出全部该等股票，则其共获利40万（不考虑交易费用），在归还了配资利息后（假设为5万元），最终获利35万元，其收益率达到70%；如果不用配资方式，投资者仅用其个人的50万投资，则只能以10元/股的价格买入5万股某股票，在股价上涨到14元/股卖出时，获利为20万元，收益率仅为40%，远低于配资投资的收益率。股价下跌的结果（为什么会强制平仓？）：在配资交易中，如果股价下跌导致投资者（借款方）账户的“净值/借款余额”低于一定比例，券商（出借方）可能会要求投资者补充资金到配资账户，以维持担保比例，即追加保证金。如果投资者无法或不愿意补充资金，券商有权采取强制平仓措施，即卖出账户中的股票来弥补亏损。比如，某投资者个人投资50万，向券商借款50万，其合计投资金额100万，共以10元/股的价格买入10万股某股票，不久后，该股票价格下跌到6元/股，此时其账户中的资产净值为60万，借款余额为50万（假设一直没有还款），则其账户中的保证金比例为（60-50）/50=20%，如该券商要求的保证金比例是40%，那么其需要补充保证金10万元，以确保保证金（账户净值-借款余额）达到20万元。如果投资者当下没有能力或没有意愿补充保证金，则券商有权强制平仓，即直接卖出投资人账户中的股票，并优先归还券商的本息，扣除配资本息（本金50万，利息5万）后，投资者个人仅剩余5万元，亏损高达90%。而如果不用配资方式，投资者仅用其个人的50万投资，则只能以10元/股的价格买入5万股某股票，在股价下跌到6元/股卖出时，亏损为30万元，亏损率仅为40%。注：以上示例不考虑任何交易费用，数据仅为展示便利，是实操的理想化展示，仅供参考。险资入市承上文，2015年下半年，为稳住持续下跌的股市，保监会放宽保险资金投资蓝筹股与权益类资产的比例上限并扩大了保险资金可以投资的范围（包括允许投资创业板、中小板等创新型企业和成长型企业的股票，以及可转换债券、可交换债券等其他金融工具），打开了险资入市的枷锁，各路险资纷纷入场低位扫货。2015年时的万科2015年的万科是中国地产界的霸主，2014年末总资产约为5,000亿，利润总额约为250亿，账上的货币资金更是高达的627亿。但是，万科在A股的股价长期处于较低位置，市值不超过1000亿，第一大股东华润集团的持股比例也仅为14.89%，更多的股票则是散落在二级市场中，这也意味着万科是一家没有控股股东或实际控制人的超级企业。2015年6月30日，万科A的收盘价仅为8.3元/股，总股本110亿股，这意味着只要在二级市场上花费137亿元买入散户的股票，就可以拿下15%的万科股权，一举超越华润当上万科的第一大股东。股价便宜，股权分散，这让当时的万科成为了各大险资眼中的“香饽饽”。
02宝能“看上”万科，万科明确表态拒绝2015年7月11日，宝能系旗下保险公司前海人寿在二级市场一天之内买入了5.52亿股万科股票，首战即吃入万科总股本的5%。【根据中国内地《上市公司收购管理办法》的规定，在二级市场买入上市公司股票每达到总股本的5%就要对外进行公告（这就是我们常说的“举牌”）。】对于此次举牌，时任万科集团董事长的王石先生评论到：“都是深圳企业，彼此知根知底。”此时，对于刚经历过股灾的万科来说，有投资者大量买入万科的股票，一方面可以稳住股价，另一方面也可以加强投资者对万科后续发展的信心，这对于万科来说并没有什么坏处。2015年7月24日，宝能系二度举牌万科，宝能系旗下企业钜盛华再次买入5%的万科股权，此时，宝能系合计持有万科股权的比例迅速提升到10%。宝能系企业短时间里连续两次举牌，让王石先生明显感受到了宝能系的目的“不纯”，为此，王石先生决定与宝能集团董事长姚振华先生当面沟通意图。很快，他们在万通集团董事长冯伦先生的办公室见面了。两人第一次见面足足聊了4个小时，直到深夜，姚振华先生毫不避讳地表达了宝能想成为万科第一大股东的目的，但他也表示，在成为万科的第一大股东后，万科当前的管理层仍然保持不变，王石先生依然是万科的董事长。对此，王石先生直接给予了拒绝，明确表示在这个时间点上宝能增持万科是万科的荣幸，但如果想成为万科的第一大股东，万科是不欢迎的。
03宝能出击，剑指万科实际控制人地位，“宝万之争”正式打响明确了宝能举牌万科的目的后，万科管理层首先想到的是让当时的第一大股东华润增持万科的股份【如第一大股东能在二级市场通过购买流通股增持标的公司的股份，对标的公司有很大的激励效应，从外部市场来看，可理解成大股东认可管理层的运营，对公司发展看好，这是个很大的利好消息，有助于提升市值；从股东层面来看，总股本不变，不存在股权被稀释的问题。这种策略通常用于估值较低、公司没有迫切融资需求、大股东对话语权比较重视的情形】，力保第一大股东的位置。为此，时任万科总经理的郁亮先生亲自前往华润位于香港的总部，向华润集团董事长傅育宁先生汇报万科的形势，并表明了希望华润增持万科股份的愿望。出乎意料的是，华润没有明确表示支持万科，万科第一次求助华润失败。2015年7月29日，王石先生亲自前往北京拜会傅育宁先生，当面求援，这一次华润直接拒绝了万科的请求，并给出了拒绝增持万科股份的三条理由：一、华润有其他项目正在运作，没有足够的资金增持万科；二、地产不是华润的主攻方向，即便有资金也只能酌情增持；三、华润不介意万科引入其他战略投资者。王石先生求援失败，只能另想它策，于是第二个方案很快浮出水面，万科拟定向增发H股以引入新的战略投资者【定向增发，是指上市公司向特定对象以非公开发行的方式发行新股。增发股份，则公司总股本增加，如引入的是新投资者，则意味着老股东的持股比例被动降低，这就是常说的股权被“稀释”。这种策略也是“毒丸计划（抵御敌意收购的防御策略）”的一种形式，即稀释敌意收购者的持股比例，增加其控股的难度；同时，引入战略伙伴，增加制衡敌意收购者的力量。】。但是，万科的定增方案报给华润后被华润直接否决了，华润方面给出的否决理由是：定增H股会稀释华润的权益，进而减少万科对华润的利润贡献。如果华润不想被稀释股权，就必须增持一定数量的股份（增持数量=定增总股份数*华润现持股比例），而华润并不想再增加对万科的投入，但又想维持现有的权益。万科的两个提案华润都不同意，两者之间矛盾逐渐加大。看到万科的求援无果，宝能抓紧时机持续出手。2015年8月26日，宝能第三次举牌万科，手中持有的万科股份增至15.04%，跃过华润成为了万科的第一大股东。此时，无奈的王石先生在微博上写到：股市过山车，“野蛮人”强行入室。【“野蛮人”并购通常包括强迫性的股份收购、敌意收购或敌意合并，不顾被收购公司的意愿和利益。】华润不想自己万科第一大股东的位置被宝能抢走，在随后的几天便在二级市场耗资4.97亿元，增持了约0.4%的万科股份，持股比例上升至15.29%，再次超过了宝能的15.04%，重回第一大股东之位。此时，宝能的攻势依旧不减，2015年12月4日，宝能第四次举牌万科，持股比例来到20.008%，大举超过华润的15.29%。就在所有人等着看华润会做何反应的时候，万科第四大股东安邦保险突然下场加入了“宝万之争”。2015年12月7日，安邦保险举牌万科，将自己在万科的股权比例提升到了5%。此时，宝能持股20%，华润持股15%，万科管理层持股7%，安邦持股5%，无论是安邦与宝能结成一致行动人，还是华润、万科、安邦结成一致行动人，双方距离30%的持股红线（根据万科当时的公司章程，如果一个股东持有万科股权的比例达到30%，那么这个股东就会成为万科的实际控制人，而实际控制人根据公司章程有权改组董事会和管理层）都只差一次举牌。【一致行动人是指两个或两个以上的股东达成一致行动的情况。这些股东可能会协商并共同行动，以实现共同的目标或利益。他们通常会合作投票、联合提名董事、就重大决策达成共识等。通过形成一致行动人，股东可以在公司治理中发挥更大的影响力，增加协调合作的能力，并共同推动公司的发展和决策实施。】那么，安邦在这个时候下场是在打什么算盘呢？其仅用5%的股权就能在宝能和万科之间起到决定局面的作用，大大提高自身的影响力。2015年12月15日，钜盛华第五次举牌万科，宝能持股万科的比例增至23.52%。2015年12月17日，安邦继续增持万科，持股比例提升到了7%。至此，宝能和安邦合计持有万科股份的比例已经超过了30%。如此形势下，市场普遍猜测宝能和安邦已经结成一致行动人，控制万科已成定局，万科现有董事会和管理层即将面临改组出局。2015年12月17日当天，王石先生在北京公开指责宝能系对万科的并购行为，他指出:第一，宝能的发家史相当野蛮；第二，宝能控股万科会毁了万科品牌；第三，宝能资金来源不明，融资风险极高。宝能也迅速做出了回应：第一，公司经营合法合规；第二，相信市场的力量；第三，融资杠杆合理。随后，证监会就“宝万之争”第一次发声，证监会新闻发言人张小军表示：市场主体之间收购被收购的行为属于市场化行为，只要符合法律法规要求，监管部门不会干涉。证监会的发言让宝能悬着的心终于安稳落地。2015年12月18号，宝能继续在二级市场扫货，大量买入万科股票，万科A在开盘后短时间内直接涨停。此时的万科管理层意识到，再不采取有力措施抵御宝能的进攻势头的话，宝能将很快拿下万科30%以上的股权，实现单独控股。于是，当天下午万科管理层直接宣布股票停盘。而此次万科宣布股票停盘是在没有事先告知华润和召开董事会进行决策的情况下进行的，仅仅是万科管理层的决定。华润因此对万科管理层表现出了明显的不满，万科管理层的独断行为也成为了后来双方在在董事会上闹翻的“导火线”。【上市公司任何的信息披露，均需得到董事会的认可，并由董事会承担责任。】
04万科管理层强势反击，监管下场2015年12月18日，万科的股权结构为：第一大股东宝能持股24.26%；第二大股东华润持股15.29%；安邦持股7%；万科管理层持股4.14%。此时的局面对万科管理层极其不利，华润选择作壁上观，宝能的进攻咄咄逼人，安邦手握关键筹码，万科管理层稍有不慎就会出局。这样的形势下，万科管理层开始了强势反击。万科的第一次反击指向宝能的收购资金来源问题，以求斩断宝能系的资金链。宝能系收购万科股票的两个资金平台为钜盛华和前海人寿，为完成这次并购，宝能系将杠杆加得非常高，短借长投，利息成本也很高，整个资金组织方式是否合法合规？此外，万科停盘的时间越长，宝能的资金压力就越大，如果拖到宝能系资金链断裂的话，那万科就能翻盘。那么宝能系并购万科的钱是从哪来的？这些钱的组织方式合法合规吗？由于“宝万之争”已经引发了市场的高度关注，在万科停牌一周前深交所就向钜盛华下发了关注函，要求钜盛华就举牌万科的资金来源做出详细说明。几天后，深交所聘请的专业机构直接入场调查宝能系的融资情况。2015年12月24日，经过深交所近半个月的详细调查，监管部门发布了一份核查报告。报告上详细的列出了宝能系用于并购万科的资金来源，从这些内容来看，宝能为了筹资十分激进，涉及银行、保险、证券、信托的各种加杠杆方式几乎全用上了，资金组织方式十分复杂。一是前海人寿收购万科6.66%的股权前后共出资100亿，资金来源主要是前海人寿的万能险。二是钜盛华收购18.33%的万科股权总计投入了400多亿，资金来源主要来自两块：一是收益互换，二是资管计划。收益互换部分。根据公开信息显示，钜盛华在“宝万之争”前与银河证券、华泰证券、中信证券、国信证券共四家证券公司签订了收益互换合约，合约约定证券公司按1:4的配资比例配资给钜盛华。在这些合约中，钜盛华总共拿出了40亿保证金，证券公司配了160亿。通过收益互换钜盛华共计筹资200亿，买入了8.39%的万科股票。资管计划部分。钜盛华先后在东兴证券、西部立德基金、泰兴基金成立了7个资管计划。按照约定，钜盛华按2:1的优先:劣后比例认购了69.23亿的劣后份额，138.46亿的优先份额则由平安、民生、广发、建行进行认购。通过资管计划钜盛华一共筹集了200亿资金，买下了9.94%的万科股份。从这些信息可以看到，宝能系通过收益互换和资管计划共筹集到400亿元，而宝能系真正的出资仅为110亿，但就连这110亿也是宝能通过各种质押借来的。从深交所的公开信息来看，宝能系的自有资金来源有相当部分来自于股权质押。钜盛华把持有的9亿前海人寿股权质押给了上海银行南京分行，把8.87亿股的万科股票质押给了彭华资产。宝能集团质押了30.98亿股的钜盛华股权给华孚证券，姚振华先生本人质押了30%的宝能股权给东莞银行。从这些信息来看，各种循环股权质押和杠杆让宝能系的资金链崩到了极致。万科在宝能资金来源问题的反击看起来非常的犀利，但是在2015年的时候《资管新规》还没出台，宝能系此时的操作并没有明显的违规之处，且在经历了监管部门的调查之后，宝能系的资金问题并未受到监管部门的处罚，这一局可以算是宝能系胜出。万科第二次反击就是要分化宝能与安邦的结盟。2015年12月22号，王石先生更新了他的微博，这次他写道：透明的万科依旧是万科，但联手的一致行动人又会是什么模样？从停牌时万科的股权分布情况，结合微博中王石先生的言语之间透露着的落寞，外界不禁猜测，安邦和宝能已经确定达成一致行动协议，万科管理层在“宝万之争”中败局已定。但当天形势就发生了反转。王石先生的微博发出后不久，市场上就流出消息称：监管部门要求华南地区各股份制分行、城商行分行将宝能系企业在该行的授信及用信情况向股二处进行反馈，包括但不限于业务品种、抵制押情况、用信金额、风险敞口等。2015年12月23日，保监会网站发文，就险资举牌上市公司的信息披露行为做出了更严格的规范。两大监管机构同时发声，矛头直指宝能系，市场上各种猜测不断。当天，王石先生发表公开讲话，与前一天的落寞不同，他先是向宝能伸出橄榄枝，称潮汕帮也是深圳帮，大家都为了更好的深圳奋斗。接着他重申欢迎宝能对万科进行财务投资，但坚决不会在“宝万之争”中做出退让。王石先生您为什么会在短短一夜反转如此之大？事实是此时的安邦已经站在了万科管理层一边。在王石先生公开讲话之前，万科已经在官网上挂出了“欢迎安邦成为万科的重要股东”的软文，而安邦保险也明确表示：希望万科管理团队和万科的经营风格保持稳定。那安邦为什么会倒向万科呢？理由很简单，监管部门的密集发文让手握筹码、态度不明的的安邦从中隐约嗅到了一丝风向，所以在关键时刻安邦选择了万科。这也暂时借了万科管理层的燃眉之急。
05万科管理层欲引入深铁，华润不满程序，局势错综复杂万科的两次反击为管理层争取到了时间，接下来的“宝万之争”逐渐进入高潮。2015年12月27日，王石先生、郁亮先生前往香港当面与傅育宁先生讨论万科的重组事宜。华润表示，华润参与万科的重组或增发均有为难之处，但万科可以引入其他国资，这样不管谁来参与万科重组都能保持国资在万科的第一大股东地位。这是“宝万之争”以来，华润第一次对万科的重组方案松口，这意味着只要万科能与一家国资系的企业完成资产重组，万科管理层就能成功赢下“宝万之争”。一个月后，经过万科管理层的沟通和努力，深铁集团发表公开声明，称有意与万科达成资产重组计划。深铁集团是深圳国资委下属的企业，完全符合华润的要求。2016年2月24日，王石先生给傅育宁先生发短信，希望能与其会面并汇报万科与深铁的重组方案，未得反馈。2016年3月11日，王石先生再次通过傅育宁先生的秘书向其发短信，仍未得到消息。两次联系不上华润一把手的王石先生于2016年3月12日在未征得华润同意的情况下，单方面与深铁集团签署了合作备忘录。根据备忘录约定，万科将以发行新股的方式交换深铁集团持有的两块地皮，如果交易成功，深铁集团将一举超越宝能成为万科的第一大股东。【逻辑与万科于2015年7月提出的在H股定向增发引入新战略投资者的逻辑一致，只是市场回到A股市场】万科管理层认为重组方案符合华润的要求，与深铁集团的重组应该没有问题，但出人意料的是华润却对这个重组方案提出了质疑。2016年3月14日，华润集团法务部向监管机构发出信函，指责万科重组事宜的信息披露程序有问题，傅育宁先生随后在公开场合直接表示：希望万科不要再次不尊重华润的意见，如果你们执意这样做，你们将失去华润的信任。【上市公司发行股份购买资产应当符合《上市公司重大资产重组管理办法》的规定。所谓重大资产重组是指，上市公司及其控股或者控制的公司购买、出售资产的资产总额占上市公司最近一期经审计合并总资产的比例达到50%以上，或购买、出售资产的最近一个会计年度的营业收入占上市公司同期经审计合并营业收入的比例达到50%以上且超过5000万元人民币，或购买、出售的资产净额占上市公司最近一期经审计合并净资产的比例达到50%以上且超过5000万元人民币。另，买壳上市也属于重大资产重组。从治理程序上来说，上市公司进行重大资产重组，应当由董事会依法作出决议，并提交股东大会批准。上市公司董事会应当就重大资产重组是否构成关联交易作出明确判断，并作为董事会决议事项予以披露。上市公司独立董事应当在充分了解相关信息的基础上，就重大资产重组发表独立意见。上市公司股东大会就重大资产重组事项作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过。由此可知，这次万科管理层再次绕开了华润，直接对重大事项作出决策。这也就是为什么傅育宁先生会说出“希望万科不要再次不尊重华润的意见”的原因。但是，王石先生的解释也不无道理，就是此次签署的是合作备忘录，属于意向协议，不具有法律约束力，从治理程序上来说，不提交治理机构审议也有情可原。实操上，治理从业人员较难把握这个度，最佳实践还是要有充分的线下沟通，但从时间线上来说，可能在本案例中，王石先生和傅育宁先生的团队是有沟通的，只是没有达成特别的成果，万科管理层才走此一棋，也许万科管理层与华润当前管理团队的关系早已明晰明了，这是百思之后作出的权衡之举。】那么为什么华润对万科管理层提出的重组方案不满呢？万科管理层在“宝万之争”结束之后的一次爆料中提到，为阻止万科和深铁的重组计划，宝能私下联系了华润并向华润许诺，在完成万科的收购后将第一大股东的位子让回给华润，为此华润选择支持宝能，反对万科与深铁的重组计划。按原定计划，万科A将于2016年3月18日上午准时复盘，但因为资产重组工作并未完成，万科需要更多的时间与华润就重组方案进行沟通。2016年3月17日下午，万科召开了临时股东大会，审议万科管理层提交的继续停牌议案。出人意料的是，在当天的投票中宝能和华润对继续停牌的议案也投了赞成票。因此，万科A的停牌时间再次推迟，一直延期到2016年6月18日。为什么宝能与华润在这时候会赞成万科继续停牌呢？万科H股在2016年1月6日就已经复牌，受复杂多变、形势不明朗的“宝万之争”的影响，万科H股复盘大跌35%。万科A如果在3月18日复盘的话，那势必受到万科H股下跌的影响，复盘后也会大跌。因为宝能系在“宝万之争”中动用的资金都是高杠杆筹集的，如果万科A复盘后的跌幅过大，超过了宝能缴纳的保证金比例，那宝能将面临仓位被强平的风险。【请见本文第一部分对配资的介绍】因此，宝能也需要更多的时间来筹集资金以面对可能的股价下跌的风险，所以宝能必须赞成万科停牌。而华润主要是对万科引入深铁的重组程序未经过董事会和股东大会表决不满。对此，华润的代表说道：重组程序没有经过董事会的讨论及决议，华润派驻万科的董事已经向有关部门反映了相关意见，要求万科依法合规经营。此时的“宝万之争”已经进入了高潮，华润、宝能、万科和深铁，在多方资本的博弈下，“宝万之争”开始白热化。
06重组决议再起争议2016年6月17日，万科A复牌的前一天，万科召开董事会审议与深铁的重组方案。对万科管理层来说，此次董事会目的主要有两个：一是通过重组议案，二是批准继续停牌，以便完成资产重组。对于华润来说，目的只有一个，就是否决重组议案，按时复牌。按照万科第一大自然人股东刘元生先生在事后的举报信所述，华润之所以要否决重组议案，是因为宝能与华润已达成私下协议，由华润在董事会上否决掉万科与深铁的重组议案，然后宝能在万科复盘之后抓紧增持万科，提高持股比例，在清掉万科现任管理层后宝能将全力支持华润重回第一大股东之位。无论是否真的有这份抽屉协议，可以确定的是华润不想让重组议案顺利过会。根据万科当时的公司章程，重大资产重组需经董事会2/3以上的成员同意。万科董事会共有11席，要达到2/3就是需要8张赞成票。在这11席董事中，代表华润意见的有3席，代表万科管理层意见的有4席，另外4席是独立董事，其中的1名独董，时任黑石集团中国区主席的张利平先生是由华润提名的，所以从纸面上来看，华润方面总共有3席董事加上1席独董，共计握有4票，要否决重组议案完全不在话下。根据时任万科独立董事的华生先生回忆，当天的董事会，现场到会董事共7人，未能亲自出席的4名董事均授权其他董事代行表决权。在重组议案的投票表决环节中，华润方面3位董事投了反对票，而万科方面4位董事再加上3名独立董事投了赞成票，此时对重组议案的赞成与反对的比例是7:3。重组议案能否通过的关键一票来到了华润提名的独立董事张利平先生的手上。议案投票时，张利平先生因为从海外回国的飞机晚点未能及时到场。飞机刚落地，张利平先生就一边办理过关手续一边通过电话参加会议，不知道是不是注意力不够集中，他先是说：“我现在的工作是在黑石，目前对两大股东都有交易，特别是目前有一个金额较大的交易正在和万科进行，所以我征求了我律师的意见，我有利益冲突，所以我弃权。”【在公司治理实践中，如董事在收到董事会通知后，发现自己在某项议案上有利益冲突，应当及早向董事会报告，说明原因，明确回避表决。回避表决和弃权是两回事儿！回避表决将不计入总投票数，而弃权票算是投出了一票，需要计入总投票数。】张利平先生表因为自己的工作与此次董事会正在进行的表决存在利益冲突，所以不想参与表决，但不参与表决有两种情况：一是弃权【弃权的核心是没有充分的理由和依据赞成或反对，因而选择放弃表决】，二是回避表决【回避表决的核心是有利益冲突】。如果是弃权的话，那么张利平先生的这一票仍算有效票数，就是说参与投票人数是11人，现在有7票赞成，3票反对，1票弃权，重组议案的赞成票比例为7:11，过不了2/3的红线，重组议案被否决。而如果是回避表决的话，那张利平先生的这一票就等于无效，这样的话参与投票人数从11人变成了10人，重组议案的赞成票由之前比例为7:11变成了7:10，超过了2/3的红线，重组议案通过。张利平先生此时的选择十分关键，是弃权还是回避表决，关系到重组议案的两个不同的结果。此时主持会议的万科董密朱旭女士马上追问到：“那您这样的话属于利益关联，您就属于回避表决，是这样吗？”张利平先生答道：“没错。”朱旭女士又进一步确认：“回避表决对吗？”张利平先生回答：“对。”随即朱旭女士总结道：“那我要提醒您的是，关于独立董事您做出回避表决的话，必须给我们书面回避理由并签字，然后我们会在公告里公示。”张利平先生最后答道：“就是我刚才讲的理由，因为利益冲突所以我必须回避表决，我会提供书面意见给你们，给我一点时间，我会提供。”就这样，张利平先生在电话里的表态由“弃权”变成了“回避表决”，重组议案在董事会也得以通过。重组议案通过的当晚，万科立即详细披露了重组预案的交易细节。根据公告，万科将增发28.72亿股用于购买深铁旗下子公司前海国际100%的股权，交易完成后深圳地铁将以20.65%的持股比例成为万科第一大股东，而宝能的持股比例从24.26%稀释到了19.27%，华润从15.29%稀释到了12.10%。此外，为了准备重组事宜万科将继续停牌，万科A复牌时间从6月18日延期到半个月后的7月4日。至此，华润与万科管理层在明面上的矛盾进一步加深，可以说彻底决裂。
07极限拉扯的万科股东大会，国资委介入，华润态度扭转2016年6月23日，宝能和华润先后发声，公开表示反对万科与深铁的重组议案，华润更是列出了三大反对理由：一是重组议案中拟订的新股发行价定的太低，远低于万科的每股净资产，不符合实际情况；【上市公司发行股份购买资产，发行股份的价格不得低于市场参考价的80%。市场参考价为本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一。发行股份购买资产的董事会决议应当说明市场参考价的选择依据。】二是重组议案中深铁用于交易的两个地块价格远超市场价，与招牌挂相比没任何价格优势；三是万科当前负债率低，融资成本低，如果想买地完全可以以债务融资的形式筹集资金，没必要以发行新股的方式作为交易。由于宝能与华润两家公司合计持有万科股权达40%，重组议案虽然过了董事会，但是在股东大会上仍然有可能会被否决，外界普遍认宝能和华润一定会联手在股东会上进行反击。面对此时的形势，王石先生无奈地在朋友圈中写道：当你曾经依靠、信任的央企毫无遮掩的公开和你狙击的恶意收购者联手，彻底否定万科管理层时，遮羞布全撕去了。天要下雨娘要改嫁。2016年6月26日，万科年度股东大会的前一天，钜盛华和前海人寿共同向万科董事会提出要求，罢免包括王石、郁亮在内的万科所有董事，并准备了一份拟任董监高的名单。此外，还提议华润助理总经理吴向东先生拟任万科董事长，由姚振华先生担任万科监事长，新一届的万科董事会成员主要来自宝能和华润，万科现有的执行董事【在万科履行管理职务的董事】被完全排除在外。同时，在钜盛华和前海人寿发表的声明中更是直接公开指责万科董事会未能代表股东利益，独立董事丧失独立性，万科监事会对董事会出现的种种问题未能尽到监督及纠正的职责，万科已实质成为内部人控制的企业，违背了公司治理的基本要求。【前期文章已经介绍过分权与制衡的治理结构，需要回顾请点击如下链接：】当晚，王石先生不甘示弱的发了一个朋友圈：人生就是一个大舞台，出场了就有谢幕的一天，但还不到时候，着啥子急啊。王石先生意思很明显，自己这个董事长可以不干，但干或者不干这事却由不得宝能做主。万科与宝能已经水火不容。2016年6月27日，万科2015年度股东大会如期召开。因为持续了一年的“宝万之争”愈发激烈，此次股东大会一开始就充满了火药味。在会上，有小股东更是直接就登山、海外游学、脱岗领取薪酬等问题与王石先生当面进行对质。王石先生淡定的回应：我不是挂名的董事长，而是拿薪酬的董事长，目前具体负责万科的海外业务发展，在国外考察学习期间也参与了公司具体国际项目的谈判。在审议《2015年度董事会报告》和《2015年度监事会报告》的时候，宝能和华润直接否决了这两份报告。【如前期分享，董事会和监事会向股东大会报告，这两份报告相当于董事会和监事会的述职报告，两项议案被否，表明股东会不认可现任董事会和监事会，与更换董监事人选的意图保持一致。】2016年6月28日，万科工会向深圳罗湖区法院起诉宝能损害股东利益，随即万科独董华生先生在公开发表的一篇文章中直接指出：没有人能够只手遮天，华润与宝能有这么多接触密谈，双方步调一致，是否已经涉嫌形成关联和一致行动人？最重磅的是万科第一大自然人股东刘元生先生同时向银监会、保监会、证监会等7部委实名举报华润与宝能之间存在着重大利益关联和大量的内幕交易。“宝万之争”到了现在，万科的反击也丝毫不留情面。随后国资委主任萧亚庆先生在回应“宝万之争”相关问题时明确表态：只要有利于深圳的发展，有利于企业的发展，我们国资委就支持。国资委的这番表态将万科在“宝万之争”中的形势一下就由劣转优。局势的扭转让宝能和华润不得不低头，6月30日，宝能系转变态度，表示对万科现有管理层始终抱有期待。华润则明确表示：对罢免万科全部董事和监事的议案持异议。2016年7月1日，万科再次召开董事会，宝能提出的议案全部被否决，“宝万之争”胜利的天平已经完全倒向万科。同时，会议一致通过万科A将于2016年7月4日开市起复牌。面对如此结局，宝能势必不会甘心，既然不能再与华润联手，那就干脆自己“单挑”万科。宝能的想法是持续投入资金，通过在二级市场不断增持万科股份以达到甚至超过30%的持股红线，这样就能达到单独控制万科的目的。
08多方资本下场角逐前面说到如果万科复牌后股价下跌，则宝能可能就不得不向证券公司继续追加保证金，否则就会爆仓。所以，现在，万科与宝能对决的关键点就在万科A复盘后的走势究竟是上涨还是下跌。很明显，此时万科管理层是希望公司股价下跌的，而宝能是想让万科A止跌甚至是上涨。2016年7月4日，万科A在停牌大半年后终于复盘，受长久的“宝万之争”影响，复盘后的万科A在当天直接跌停。为阻止股价进一步下跌，7月5日，宝能系开始出手，当天钜盛华投入15亿买下7,529万股的万科A，但没能止住万科A下跌的趋势，万科A当天继续以跌停收盘。7月6日对宝能来说是至关重要要的一天，如果不能止住万科A的继续跌停，那宝能就会收到证券公司的追加保证金通知，一场惊心动魄的股票战打响了。7月6日集合竞价阶段万科A成交金额就高达24.8亿元，但万科A的股价走势还是往跌停走去，宝能系不得不继续大量吃入万科A。早盘阶段万科A一度冲高，随后又持续震荡下跌，到下午尾盘时，又有大量的资金涌入抢筹，最后收盘时万科A微涨0.05%，此时股价是19.80元每股，宝能命悬一线。虽然宝能暂时保住了股价，但宝能持续的买下万科股票使得宝能系持有万科股权的比例达到了25%，触发了第五次举牌。【根据证券法规定，收购方在收购上市公司过程中，一旦持股比例触及25%，两天内收购方不得再次进行买卖。】接下来的几天，受制于买入限制，宝能无法行动，万科A股价持续下跌。7月20日，万科A的股价一度下探至16.74元/股。至此，自7月4日复牌以来万科股价累计跌幅已达35%，宝能系爆仓近在眼前。就在宝能岌岌可危的时候，8月4日财信网爆出消息：恒大正在二级市场大量买入万科股票。此时的恒大正在大肆扩张，此消息一爆出，万科A的股价暴涨。面对媒体的求证，恒大一开始是否认的，并称媒体报道不实，但此时市场情绪已经被这则报道引爆，当天万科A直接涨停。当晚，市场传闻带来的压力持续增加，恒大不得不发出公告，承认了恒大集团和董事长许家印先生在二级市场上购入了约5.17亿股万科A股，持股比例为4.68%。恒大公告发出后，万科股价一路上涨，此后恒大干脆正大光明的持续增持万科A，半年下来累计耗资362.73亿元，连续4次举牌万科后，恒大持有的万科股权的比例达到了14.07%，持股成本高达23.35元/股。恒大下场参战抬高了万科股价，宝能系的爆仓危机不仅得到了缓解，还顺带实现了超过335亿的账面浮盈。
09监管机构介入，战争冷却下来2016年11月，另两家公司的新闻再次引发市场关注，一个是南玻股份，一个是格力电器，宝能正在复制“宝万之争”的手法对其他的上市公司进行收购战，以谋求实际控制权。除宝能外，多家保险公司也在做着和宝能一样的事，他们利用监管放宽的时机纷纷举牌上市公司。据统计，仅在2016年一年，险资用于举牌上市公司的金额超过1,500亿元，涉及的上市公司超过20家。险资的入局使得股灾后的中国股市愈发的动荡不安，眼看市场越来越混乱，监管部门终于出手了。2016年12月3日，证监会公开指责：保险公司用来路不当的钱从事杠杆收购，行为上从门口的陌生人变成野蛮人，最后变成了行业的强盗。保监会不久后也发文表示：保险公司绕开监管的套利行为，严格意义就是犯罪。监管部门一系列的表态让各方都明白了高层不会放任“宝万之争”再这样持续下去。随后更有消息传出，国资委严令华润不得再就万科事件在未经同意的情况下随意表态。很快，针对险资入市的一系列管控政策出来了。2016年12月5日，保监会对前海人寿下发监管函，要求其停止开展万能险业务。同时还叫停了前海人寿、恒大人寿等6家险企的互联网保险业务。
10“宝万之争”终结2016年12月18日，万科发布公告称：公司与深铁集团的重组预案未获得部分主要股东同意，难以在规定时间内召开股东大会，经董事会同意，公司将终止与深铁集团的重组。2017年1月12日，万科再发公告：公司股东华润拟将其持有的万科股份全数转让给深铁集团。2017年1月13日，宝能系也发文称：欢迎深铁集团投资万科，宝能作为财务投资者支持万科健康稳定发展。宝能态度的转变意味着宝能从原先的谋求实际控制万科变成了财务投资万科。2017年6月9日，万科再发公告：公司股东恒大拟将其持有的万科股份全部转让给深铁集团。至此，万科与深铁的重组出人意料的以股权转让的形式得以实现。深铁在得到华润的15.29%和恒大的14.07%的万科股权后，共持有万科股票比例达到了29.36%，一举超过宝能系的25.4%，成为万科第一大股东。2017年6月30日，在华润和恒大出局，深铁跃升为万科第一大股东后的第一次万科股东会上，深圳地铁提交的董事会换届临时提案得到全票通过，王石辞去董事长一职，郁亮接任，新一届的万科董事会成员全部来自万科管理层和深铁，宝能系、安邦均未获得董事会席位。至此，这场持续了两年的“宝万之争”，以深铁成为万科第一大股东而结束。2017年 8月，证监会对宝能集团收购万科股份一事展开调查。2018年，钜盛华7个资管计划已经到期，应该立即清盘。3月，证监会公布了对宝能的行政处罚决定，罚款人民币600万元，并责令其减持万科股份。为了稳住万科的股价，在协商后宝能通过三轮减持，基本上完成了万科股票的清仓。第一轮是2018年4月-9月，宝能通过大宗交易或协议转让的方式对万科股票进行减持，此轮减持后宝能系持有的万科股份从25.4%降到14.67%。第二轮是2019年6月-11月，减持后宝能系持股比例降至10%。第三轮是2019年11月27号至12月19号，宝能系通过集中竞价交易方式完成了对万科股票减持，此次减持之后宝能系对万科的持股比例降至4.9999998%。至此，宝能系持有万科股份低于5%，再减持也无需进行披露。“宝万之争”终结！
好了，今天先分享到这里，感谢您的关注！E N D本公众号将持续跟各位朋友分享公司治理的相关知识、实操经验，职场心得，个人对生活、生存的感悟等等，敬请期待！如果您觉得本期文章还可以，请给我积极的反馈（点赞、在看或收藏），如果您想提出有建设性的建议或与我讨论若干公司治理问题，欢迎您在文章底部给我私信留言。非常感谢！
文章来源：网络，若有侵权，请联系本站删除！
