货币的“锚”及发行制度分析(主要对比中美)

祸福相依，朝夕难料。亲爱的读者，我是您忠实的朋友和仆人。

今天我们来简单聊一聊货币。​

不同的货币制度实质对应不同的货币锚。从货币发展史来看，主要有三种货币制度：“金本位制”“主权信用货币制”“联系汇率制”。而在不同的国家，货币锚根据经济的需求也在转变。

我国人民币发行制度从新中国成立之后三十余年的“物资本位制”逐渐转变到改革开放后的“汇兑本位制”；美、日、英等发达国家在布雷顿森林体系解体之后一直坚持“主权信用货币制度”，虽然最初三十多年货币供应基本稳定，但近十几年来由于美国货币当局受到MMT的影响，在经济危机中大幅增加货币供应，货币出现了严重超发；世界上其他小国则通过锚定美元、欧元等强势货币增强本国货币信用。综合来看，以“其他货币”为名义锚的货币制度主要是小国及附庸国的选择，无法对货币供应量自主有效地调节；“主权信用货币制度”自主性较强，但对遵守货币纪律要求较高，一旦突破了纪律约束，容易造成货币超发。展望未来，随着美国债务不断扩张，美元信用受损，我国要调整外汇占款发放货币的货币制度，为货币重新选择合适的锚，使人民币与我国经济实力相匹配。

货币的锚定物及发行方式，是国家金融体系中最重要的基础组成部分。原始社会没有货币，通过皮毛、贝壳等稀缺的物资来进行交换，但交换的媒介始终无法统一，制约了生产力的发展。农业社会开始以黄金、白银或铜等贵金属为锚，在一段时期内有效地促进了市场交易。工业社会后，商品价值量越来越大，黄金等贵金属作为货币难以承载巨大的交易规模，以政府信用担保的纸币随之出现。时至今日，以比特币、Libra、央行数字货币为代表的数字货币开始出现，所代表的锚定物又有了新的内涵。

货币发行制度以锚作为支撑，但一国的货币发行方式由于经济发展的需要往往会发生变化。我国的货币发行制度经历了从新中国成立后的“物资本位制”，到改革开放后逐渐向“汇兑本位制”的转变，过去二十多年货币主要根据外汇占款进行投放；美国在布雷顿森林体系解体之后开始实施“主权信用货币制”，主要通过财政部发行国债，美联储及其他交易方买债的方式投放货币；世界其他国家有大致两种货币发行方式，即锚定某种强势货币或锚定国家信用。以史为鉴，有必要梳理历史上的货币理论及世界上主流的货币制度，分析各自的优缺点，唯有如此才能找到适合我国国情，保证中国经济这艘大船行稳致远的最佳货币制度。

一、货币的“锚定物”

主流的货币理论认为，货币的基本职能和主要用途是协助市场的交易与投资，减少交易费用，其他皆为次要。货币制度则是有关货币发行与流通等安排的总称。简单来说，不同的货币制度之间的根本区别就在于其选择的“货币锚”不同。选择的锚不同，则后续的所有货币制度安排都会产生差异，由此就演化出不同的货币制度。而“货币锚”是指货币发行的基础或储备，具有支持和约束货币发行规模的功能。

（一）“金本位制”人类历史上最悠久的货币制度是“金属本位”制，即“金本位”“银本位”“铜本位”制度。在这种制度下，由于黄金、白银等的天然属性，它们本身即是货币，货币量的增加取决于黄金、白银的开采量的自然增长，而非人为能操控（尽管历史上也不乏政府通过操控货币中金银的含量导致货币崩溃的例子），因此能很好地保证币值的稳定。但“金本位”或“银本位”也存在天然的缺陷，主要包括两点：一是在“金本位”或“银本位”下，货币本身也是一种商品，因此它的价格如果大幅波动会导致其他商品的价格随之出现波动；二是由于黄金和白银的储量有限且开采不易，或者某种情况下出现大量外流，会导致经济运行中的货币量不足，从而使经济出现通缩。也正因为如此，“金本位”和“银本位”制度在20世纪70年代最终被淘汰。（二）“主权信用货币制”值得说明的是，“二战”后建立的“布雷顿森林体系”，即“美元与黄金挂钩，其他国家货币与美元挂钩”的“双挂钩”制度，其实质也是一种“金本位”制度，而1971年美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩也正式标志着美元放弃了以黄金为本位的货币制度，随之采取的是“主权信用货币制”。以美国为例，美元发行没有以任何实物作为储备，由国家法律规定由中央银行发行而具备了货币的功能，因此也被称为“法币”制度。这种货币制度通常以M3、经济增长率、通胀率、失业率等作为“间接锚”，并不是完全的无锚制货币。从1970年开始，欧美、日本等大部分世界发达国家逐步采用了“主权信用货币制”，在实践中总体表现较好，货币的发行量与经济增量相匹配，保持了经济的健康增长和物价的稳定。但部分西方国家如美国在面临经济危机时，随意调整货币“间接锚”，为了刺激经济，推进财政赤字货币化，由美联储直接发行货币购买财政赤字超发的国债，货币超发就难以避免。近十余年来，美国为了摆脱金融危机，政府债务总量从2007年的9万亿美元上升到2019年的22万亿美元，已经超过美国GDP。如果美国债务持续攀升，每年到期债务和利息就将消耗完全部的财政收入，美国没有信用再发国债，融资能力将会减弱，美元未来大概率会面临大幅贬值，并触发新的全球金融危机。（三）“联系汇率制”香港采用的货币制度很独特，被称为“联系汇率”制度，又被称为“钞票局”制度，据说是19世纪一位英国爵士的发明。其基本内容是香港以某一种国际货币为锚（20世纪70年代以前以英镑为本位，80年代后改以美元为本位），即以该货币为储备发行港币，通过中央银行吞吐储备货币来达到稳定本币汇率的目标。在这种货币制度下，不仅需要储备相当规模的锚货币，其还有一个重大缺陷是必须放弃独立的货币政策，即本位货币加降息时，其也必须跟随。因此，这种货币制度只适用于小国或者小型经济体，对大国或大型经济体则不适用。

综上所述，发行货币必须有锚，锚固则币值稳定，从而大大减少交易费用，促进经济稳定发展。从这个角度来说，“金本位制”应当算是最好的货币制度，但由于前述的固有缺陷，它已不再能满足人类社会的发展要求。因此，在可以预见的未来想要重新恢复“金本位制”是不切实际的想法。人类历史发展到今天，货币锚似乎已经不是货币发行之必须，如主权信用货币就是没有实物储备的货币，但自主权信用货币诞生以来的近半个世纪的经验似乎证明，不给货币下一个各方有共识的、比较刚性的“锚”，肯定会出问题。

​二、中美两国货币制度对比

（一）中国的货币发行制度从新中国成立到如今，人民币发行制度经历了从“物资本位制”到“汇兑本位制”两个阶段，这两种不同时期实施的货币制度在当时都有效地促进了国民经济的发展。　从“物资本位制”到“汇兑本位制”新中国成立以后我国实行的货币制度是“物资本位制”。“物资本位制”是指现金的发行以国家掌握的物质为基础。这可以算作是我国央行的独创，并在根据地时期和新中国成立初期对稳定人民币币值和促进经济发展发挥了奇效。

1995年以后，面对新的形势，中国人民银行探索通过改革实行了新的货币制度——“汇兑本位制”，即通过发行人民币对流入的外汇强制结汇，人民币汇率采取盯住美元的策略，从而保持人民币的汇率基本稳定。当时实行这一重大改革的背景简单说就是，从国内看，我国经济发展经历了20世纪80年代以来的改革开放，经济结构和动力发生了深刻的转变。沿海经济技术开发区、经济特区的发展，促进了营商环境的开放和改善。大量的民营企业、外资企业蓬勃发展，农村土地承包制度又使得庞大的农村人口向工业和城市转移，具有比较优势的出口外向型战略成为我国经济发展最重要的战略；从国际看，当时发达国家正在向广大发展中国家实施产业转移，美元又是主要的国际货币、全球第一“强币”，美国也是中国最重要的出口目的地国，采取盯住美元的策略能够保证人民币币值的稳定，从而保障我国出口外向型战略的顺利实施。

在“汇兑本位制”下，我国主要有两种渠道完成人民币的发行。第一种，当外资到我国投资时，需要将其持有的外币兑换成人民币，这就是被结汇。结汇以后，在中国人民银行资产负债表上，一边增加了外汇资产，另一边增加了存款准备金的资产，这实际上就是基础货币发出的过程。中央银行的资产负债表中关于金融资产分为两部分，一部分是外币资产，另一部分是基础货币。基础货币包括M0和存款准备金，而这部分的准备金就是因为外汇占款而出现的。

第二种则是贸易顺差。中国企业由于进出口业务产生贸易顺差，实际上是外汇结余。企业将多余的外汇卖给商业银行，再由央行通过发行基础货币来购买商业银行收到的外汇。商业银行收到央行用于购买外汇的基础货币，就会通过M0流入社会。长此以往，就会增加通货膨胀的风险。央行为规避通货膨胀的风险，就会通过提高准备金率将多出的基础货币回收。在“汇兑本位制”下，外汇储备可以视作人民币发行的基础或储备，且由于实行强制结汇，外汇占款逐渐成为我国基础货币发行的主要途径，到2013年末达到83%的峰值，此后略有下降，截至2019年7月末，外汇占款占中国人民银行资产总规模达到59.35%，说明有近六成人民币仍然通过外汇占款的方式发行。

在“汇兑本位制”下，人民币的发行和我国的汇率制度息息相关。

随着我国对美国贸易顺差规模逐渐扩大，以及美国自身经济出现结构性问题，美国从2003年开始逼迫人民币升值。为了减轻美国方面的政治压力，2005年7月21日中国人民银行宣布人民币与美元脱钩，改为实行“参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”，并一次性升值2.1%。篮子内货币的比重以中国对各国的外贸比重为依据。但一次性升值的幅度并未完全释放汇率调整的压力，却带来了人民币将继续升值的预期，因此引来境外资金的大量流入和国际炒家的炒作。结果此后一直到2013年，人民币基本进入了一段“单边升值”的周期。需要指出的是，此时的货币制度依然属于“汇兑本位制”，只不过人民币钩住的锚从美元变成了“一篮子货币”而已。但实际上大部分时间还是采取“盯住”美元的策略，因为在“一篮子货币”里美元占的比重最大。

2015年8月11日，为创造条件促使国际货币基金组织将人民币纳入SDR国际储备货币篮子，同时也为解除汇管做准备，中国人民银行宣布“完善人民币兑美元汇率中间价报价，以增强其市场化程度和基准性”，并将人民币兑美元汇率中间价一次性贬值1.86%，这被称为中国人民银行的第二次“汇改”。中国人民银行启动第二次“汇改”的主要目标是将人民币纳入SDR国际储备货币篮子，从而为人民币国际化铺平道路，同时也是想调整长期以来“盯住”美元的策略，增强人民币汇率的市场化程度，从而减轻国际上特别是美国要求人民币升值的压力。2017年以来，“收盘汇率 一篮子货币汇率变化 逆周期因子”的人民币兑美元汇率中间价形成机制开始运行，人民币兑美元双边汇率弹性增强，双向浮动范围不断扩大。从这几年的发展情况来看，应该说二次“汇改”实施效果良好。

我国的人民币汇率制度基于两个环节。第一，人民币的汇率是人民币和外币之间的交换比率，是人民币与一篮子货币形成的一个比价。我国在同其他国家进行投资、贸易时，人民币按照汇率进行兑换。由于美元是目前世界上最主要的货币，所以虽然人民币与一篮子货币形成相对均衡的比价，但由于美元在一篮子货币中占有较大的比重，人民币最重要的比价货币是美元。第二，我国实行结汇制，即我国的商业银行、企业，基本上不能保存外汇，必须将收到的外汇卖给央行。因此，由于我国的货币发行的基础是外汇，而美元在我国的外汇占款、一篮子货币中占比较高，因此可以说人民币是间接锚定美元发行的。

“汇兑本位制”下货币供给方式新的变化近年来，由于贸易顺差持续缩小，我国通过外汇占款发行的货币呈现出负增长态势。截至2018年12月底，中国人民银行资产总规模为37.25万亿元，其中外汇占款达21.25万亿元。外汇占款在货币发行中的份额已经从2013年的83%降低至2008年初的57%左右。与此同时，央行对其他存款性公司债权迅速扩张，从2014年到2016年底扩张了2.4倍，占总资产份额从7.4%升至24.7%。这说明了随着外汇占款成为基础货币回笼而非投放的主渠道，央行主要通过公开市场操作和各类再贷款便利操作购买国内资产来投放货币，不失为在外汇占款不足的情况下供给货币的明智选择。同时，央行连续降低法定存款准备金率，提高了货币乘数，一定程度上也缓解了国内流动性不足的问题。

虽然外汇占款在新增货币发行中的比例大幅降低，但我国货币发行的本质并没有改变，外汇占款在货币发行存量中的比重仍然接近60%，只是通过一些货币政策工具缓解了原来“汇兑本位制”的问题。一旦日后出现大量贸易顺差导致外汇储备增加，货币发行制度就会又回到老路上。

（二）美国的货币发行制度　从“金本位制”到“主权信用货币制”第二次世界大战前，金本位体系已经濒临崩溃，但受制于战争期间，国际贸易仍然靠黄金进行结算。大战结束后，各国面临着战后重建和恢复经济的艰巨任务，国际上急需一个新的货币体系来稳定币值，便于各国之间进行贸易结算。最终在1944年，44个国家达成协议，建立了一个以美元为中心的国际货币体系——布雷顿森林体系。布雷顿森林体系是指将美元同黄金挂钩，任何国家可以用持有的35美元去向美国政府要求兑换一盎司黄金；各国规定各自货币的含金量，货币同美元挂钩，通过含金量的比例确定同美国的中心汇率。在布雷顿森林体系下，各国货币无须与黄金挂钩，而仅仅需要与美元挂钩，而美国需要保证各国可以用美元自由兑换黄金。因此，这一体系需要美国强大的经济实力和黄金储备作为保证，方能使得各国汇率处于一个平稳变化的态势中。布雷顿森林体系的确立，为美元的国际货币地位创造了极为有利的条件。

布雷顿森林体系运作20余年后，欧洲主要国家普遍在低通胀的情况下实现了经济的快速恢复。但是在欧洲经济快速发展的时期，美国由于越南战争导致的大额军费开支和国内的经济增速放缓，政府的财政赤字不断增加。与此同时，美国在国际贸易中的逆差不断增大，西方国家出现美元过剩，纷纷将手中的美元兑换成黄金。黄金价格在20世纪60年代早期已经超过了官方定价35美元/盎司，金价的上涨造成美元大幅贬值，美元危机第一次暴露出来。为了维持黄金官价水平及美元对外价值，美国不得不抛售黄金以平抑金价、稳定美元汇率。但美元与黄金固定兑换比例已经积重难返。

1971年，美国总统尼克松正式宣布美元与黄金脱钩。与此同时，各国为了维持同美元的中心汇率，不得不投放大量的本国货币。巨大的通胀压力下，部分国家开始实行自由浮动汇率。至此，布雷顿森林体系彻底解体。但在布雷顿森林体系彻底解体之后不久，美国与沙特阿拉伯签署了一项协议——沙特将美元作为石油交易的唯一定价货币。同时，沙特阿拉伯把卖高价石油所得的大部分收益，都通过纽约的联邦储备银行购买美国财政部的国债，用来弥补美国政府的财政赤字。其他国家为了得到足够数量的美元来购买石油，通过使自身货币贬值，形成贸易逆差以储备美元。于是，美元从布雷顿森林体系中的黄金—美元，成功的转型成为石油—美元，重塑了其世界货币的霸主地位。

从1970年到2008年，美国政府在应用主权信用货币制度的过程中基本遵守货币发行纪律，货币的增长与GDP增长、政府债务始终保持适度的比例。1970年，美国基础货币约为700亿美元，2007年底约为8200亿美元，大约增长了12倍。与此同时，美国GDP从1970年的1.1万亿美元增长到2007年的14.5万亿美元，大概增长了13倍。美联储货币政策的最终目标在这一段时期主要体现为保持物价稳定和适度经济增长，总体上对国民经济的干预程度较低，因此货币的发行量始终处于严格控制的状态。因此，在这一阶段，实行“主权信用货币制”的美元保持了良好的信用，美元在全世界外汇储备中的占比稳定在65%以上。

失控的“锚”导致货币严重超发

2008年经济危机后，美国为了拯救经济，受到MMT货币理论的影响，开始放松货币锚约束。金融危机导致美国房地产和银行等行业受创严重，股市大跌，美联储为了挽救崩溃的市场，货币政策最终目标也随之由“保持低通货膨胀率和适度的经济增长”转变为“稳定市值和充分就业”。在这一政策目标的驱动下，美联储和财政部开始直接下场救市。美联储将联邦基金利率大幅降低至0%—0.25%，同时向财政部大规模购买美国国债、抵押贷款支持证券等非常规货币工具。从2008年年底至2014年10月，美联储先后出台三轮量化宽松政策，总共购买资产约3.9万亿美元。美联储持有的资产规模占国内生产总值的比例从2007年年底的6.1%大幅升至2014年年底的25.3%，资产负债表扩张到前所未有的水平。

美国基础货币供应量因此大幅度攀升，从2008年到2019年，美国基础货币供应量从8200亿美元飙升到4万亿美元，整体约增长了5倍，与此同时，美国GDP仅增长了1.5倍，基础货币的发行增速几乎是同期GDP增速的3倍以上。在这种货币政策的驱动下，美国股市开启了十年长牛之路，股市从6000点涨到28000点。各类资产价格开始重新走上上涨之路，美国经济沉浸在一片欣欣向荣之中。

大规模超发货币，使得财政赤字货币化，还有以下明显好处：第一，滥发美元可以减轻美国国债的压力，因为这样美国可以用更便宜或打折的方式偿还美国国债；第二，滥发美元有助于缓解美国政府的财政压力，以实现选民所要求实行的社会项目，从而避免不利于政治选举的选项，如提高税收等；第三，滥发美元容易与经济增长相混淆，而经济增长又容易与经济健康增长相混淆。滥发美元在经济下行时期缓冲了危机，同时掩盖了未来的通货膨胀；第四，滥发美元导致名义资产价格上涨，从而给公民制造了创造财富的假象，哪怕是他们手中资产的实际购买力已经下降。

美国近年来大规模超发货币，但国内并没有出现通货膨胀，美元指数仍然极为强硬，所依赖的正是美元的发行和循环机制。

1913年美国《联邦储备法案》规定，美元的发行权归美联储所有。美国政府没有发行货币的权力，只有发行国债的权力。但实际上，美国政府可以通过发行国债间接发行货币。美国国会批准国债发行规模，财政部将设计好的不同种类的国债债券拿到市场上进行拍卖，最后拍卖交易中没有卖出去的由美联储照单全收，并将相应的美元现金交给财政部。这个过程中，财政部把国债卖给美联储取得现金，美联储通过买进国债获得利息，两全其美，皆大欢喜。

上述货币发行的机制实际上是由美国政府未来税收作为抵押的，只要美国政府不破产，就可以不断发行国债来发行美元。但大量泛滥的美元极容易引发通货膨胀，为此，美元需要一套合理的循环机制。布雷顿森林体系下的美元循环模式是依靠对外投资流出美国，以国际收支经常项目顺差形式回流。战后世界各国资源紧缺、产能低下，通过进口大量美国的商品和服务来维系百姓的正常生活。同时，美国利用贸易顺差流回的美元对国外进行直接投资，包括证券、信贷等多种渠道，享受各国战后重建的发展红利，成为资本净输出国。

美元实行“主权信用货币制”后，货币循环体系发生了新的变革。由于对外贸易顺差不可持续，美国开始依靠巨额的贸易逆差和不断膨胀的政府债务维持美元循环的顺利运行。具体过程如下：美国政府发行国债向市场上投入流动性，美国国债一部分被美联储购买，满足国内贸易和社会流通的需求，另外一部分被外国中央银行、海外投资者所购买。投放在国内的美元通过贸易逆差成为各国的美元储备，又通过投资美债、美国股市进行回流，从而形成了美元的大循环。在这个过程中，美国发行的美元大部分在海外循环，实际上将通货膨胀的压力转移到了全世界。一方面美国以长期低廉的融资成本支持国内的基建项目、消费刺激与金融救助。另一方面，通过美元的循环体系，美国极大促进了自身虚拟经济的发展，房地产、股票、国债、期货等都成为全世界投资的资产，这些产业又贡献了大量的税收、国民收入和GDP的主要部分。

美元霸权地位形成的五方面因素

从“二战”后取代英镑成为世界货币，80余年来，美元在世界经济中的地位始终不可动摇。美元之所以能保持现代的霸权地位，主要有五方面原因。

第一，充分的物资贸易承载。20世纪40年代，美元正式取代英镑成为世界货币，在这个时候，美国GDP占全球50%以上，美国的制造业产值也占了世界的一半以上，黄金储备占了全世界的80%，“二战”后美国的经济实力已经可以支撑美元作为世界货币。时至今日，美国保持着世界超级大国的地位，拥有最大的境内消费市场、成熟复杂的金融体系、发达的科技体系，以上都吸引着海外投资者将资金配置在美债、美国股市、企业债等资产上，美元的硬通货地位短时间内仍然难以动摇。第二，良好的信用基础。在布雷顿森林体系之下，美元与黄金挂钩，而黄金几千年来一直都是硬通货，美元通过与黄金的绑定，获得了其他国家的信任。布雷顿森林体系解体之后，虽然美元与黄金脱钩，但是石油—美元体系的建立，让美元在国际大宗商品结算中的地位不可动摇。透过美元循环体系，美国和其他储备美元的国家都获得了一定的益处，体现在美国通过发行美元获得铸币税收入，而其他国家在与美国的贸易中获利，经济实力逐渐上升。这个阶段美国以国家信用为担保发行美债，美债余额始终控制在GDP的70%比例之内，国家信用良好。美债作为全世界交易规模最大的政府债券，长久以来保持稳定的收益，成为黄金以外另一种可靠的无风险资产。在2008年之前，美国的货币供给总体上与世界经济的需求也保持着适当的比例，进一步加强了美元的信用。

第三，世界结算体系。目前，全世界贸易结算和支付超过80%的交易是通过美元全球结算系统SWIFT（全球同业银行电讯协会）实现的。目前该系统已基本覆盖全球所有国家，拥有7500家直接与间接会员，每日结算额达到5万亿至6万亿美元，全年结算额约2000万亿美元。美国在SWIFT底层架构上建立了CHIPS元支付系统，CHIPS目前占到全世界银行同业外汇交易清算份额的90%以上。通过建立全球通行的清结算系统，迫使各国在跨国贸易时必须使用美元作为中间结算货币。一旦离开了这个系统，其他国家都很难将资金在全球进行流转，就会成为金融孤岛。所以，美国只要控制着这个系统，美元的霸权地位就很稳固。

第四，军事武力保障。要作为世界货币，没有军事实力来保障货币使用的稳定是不行的。美国拥有的航母数量超过其他国家的总和，陆、海、空、核武器无论是数量还是质量都远在其他国家之上；美国在海外拥有着大量的军事基地，而且军费一直在增加，目前军费也超过其他所有国家之和；美国动辄制裁他国，也是建立在强大的军事实力之上的。依靠军事武力保障，美国可以从容扮演世界秩序的维护者，让其他国家无法挑战美元霸主地位。

第五，长期在位优势。一种货币要想真正成为世界货币，是非常不容易的，通常需要漫长的过程。美国在“二战”后终于取代英国成为世界霸主，美元也在战后成为世界货币，至今已经历了70余年。这段时期内，美国GDP占全球GDP的比重已经从50%下降到24%，但美元仍然是主要的国际交易结算货币。尽管近年来美元在国际储备货币中的占比逐渐从70%左右滑落到62%，但美元的地位短时间内仍然看不到动摇的迹象。要突破在位优势，一般需求比较长的时间。英国尽管在“一战”时经济实力已经被美国超过，但直到“二战”结束，美元才真正取代英镑的地位。因此，美元的在位优势让美元依靠惯性保持世界货币中心地位的角色。

货币发行制度的总体评述

在布雷顿森林体系形成之前，世界货币锚定“金本位”，各国货币与黄金大致维持一定的兑换比例，而黄金的不可大幅开采引导着世界货币保持一定的规模，实现了世界经济长期稳定的增长和低通胀。整体上全世界货币发行都处于良好有序的状态中。

布雷顿森林体系形成之后，美元成为全世界的“锚”，全世界的货币跟住美元，形成了与“联系汇率制”大致类似的货币发行制度安排。这个时期，由于美元被黄金储量约束，货币发行也处于有纪律的状态之中。

布雷顿森林体系解体后，各国以美元为货币“名义锚”的强制性随之弱化，但在自由选择条件下，绝大多数发展中国家仍然选择美元为“名义锚”，实行了锚定美元，允许一定浮动的货币调控制度。另有一些发展中国家选择锚定原来的宗主国，以德国马克、法国法郎和英镑等货币为“名义锚”。而主要的发达国家在货币寻锚的过程中，经历了一些波折之后，大多选择以“利率、货币发行量、通货膨胀率”等指标作为货币发行中间目标，实际上锚定的是国内资产。总之，从当前来看，世界的货币大致形成了两类发行制度：以“其他货币”为名义锚的货币发行体制和以“本国资产”为名义锚的货币发行体系，也称为主权信用货币制度。

这种货币发行制度，主要存在于弱小的发展中国家。经济实力较弱的小国，要想保持货币的稳定，只有保持经常项目平衡，且与大国货币汇率保持稳定，才能避免损失，因此必然会成为其他强国的附庸。因此，这些国家选择锚定信用度较强的货币。这个过程中，附庸国就会丧失货币政策的主导权，只能被动地根据外汇储备、国际收支的变化调整货币发行量。部分国家尝试在锚定其他国家货币的同时，通过一些货币工具，对国内的货币发行量进行微调，以适应经济发展的需要。但本质上看，货币发行制度仍然缺乏自主权。

　主权信用货币制度

以国家信用为锚是布雷顿森林体系解体后大部分欧美国家货币政策的共同选择。金本位显然已经无法满足现代社会的需要，由于美元与黄金的脱钩，再锚定美元实际上已经失去了意义。因此，大部分经济实力较高的国家选择国家信用作为货币锚。主权信用货币制度是货币发行制度的新的进化，但在应用过程中对货币纪律和“间接锚”的调控要求较高。由于国民经济存在不同的发展阶段（繁荣、衰退、萧条、复苏），为了实现政策目标，大部分国家的货币锚都经历了调整。以美国为例，20世纪70年代末期，美国经济开始出现滞涨，美联储抛弃凯恩斯主义，开始采用货币主义作为货币政策的理论依据，将货币目标由“稳定物价和促进经济增长”转变为“完全就业、物价稳定和中长期利率稳定”，货币锚为联邦基金利率。20世纪90年代，美国彻底摆脱滞涨，此时需要大力发展国民经济，所以美国货币政策的最终目标由“完全就业、物价稳定和中长期利率稳定”转变为“保持低通货膨胀率和适度的经济增长”。此时货币锚变成了以控制联邦基金利率为核心，综合参考货币供给量、消费价格指数、汇率和国际收支差额等变量。这一货币锚延续至今。在这一“间接锚”的管控下，美国货币供给与GDP保持大致相同的增速，主权信用货币制度体现了良好的流通、价值尺度、财富储藏等功能。

2008年金融危机后，美国经济陷入衰退，美国的货币政策目标再次转变，变成了“稳定币值和充分就业”，随后美联储推出了大规模的组合救市举措和量化宽松政策，货币锚的总体约束性随着美联储的大规模直升机式撒币而名存实亡。美国货币锚的失控，对全世界的货币政策都产生了严重负面影响。锚定美元的货币陷入了两难境地。一方面，由于经济危机影响，各行业需求萎缩，失业率大幅攀升，需要提高货币供应、降低利率缓冲危机影响。另一方面，由于大部分锚定美元的国家均为发展中国家或自身实力相对较弱，在危机中外资出于资产保值考虑，纷纷选择美国国债或黄金作为避险资产，导致外资大幅外流。外资的流出叠加国内的量化宽松政策，往往导致本国货币大幅度贬值，雪上加霜。

总体上看，“主权信用货币制度”在严格的货币发行纪律约束下，能够很好地保障货币供给的适度。但近年来，为了摆脱经济低迷的困境，众多国家逐渐转向MMT理论，在MMT的影响下，主权信用货币制度放松了货币间接锚，不断发行新的国债刺激经济，财政赤字大幅增加，甚至出现了“财政赤字货币化”的趋势。为了保证“主权信用货币”的信用，有必要重新调整货币的锚定物，让货币的发行与经济的增长同比适度增长，而不是反其道而行之，用大规模的货币灌水，用货币政策来解决国民经济的结构性问题。

​布雷顿森林体系解体之后世界就进入主权货币制度时代，这是一个滥发与超发的时代。主货币向次货币收取铸币税，主权货币向货币使用者收取铸币税。货币＋金融＝过剩的资本。

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