近年来，我国境内交易所行业发展迅猛，出现了金融资产交易所、产权交易所、文物艺术品交易所及大宗商品交易所等一系列以提供交易场所、交易渠道乃至产品创新为业务的交易中心。国务院及国务院办公厅于2011年、2012年先后颁布了《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕38号）、《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号）两文，对包括各类交易所进行了清理整顿。上述两文对交易所提出的六条底线，具体为：★ 不得将任何权益拆分为均等份额公开发行；★ 不得采取集合竞价、连续竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式进行交易；★ 不得将权益按照标准化交易单位持续挂牌交易；★ 权益持有人累计不得超过200人以信托、委托代理等方式代持的,按实际持有人数计算；★ 不得以集中交易方式进行标准化合约交易；★ 未经国务院相关金融管理部门批准，不得设立从事保险、信贷、黄金等金融产品交易的交易场所，其他任何交易场所也不得从事保险、信贷、黄金等金融产品交易。 规定原文及解读：违反下列规定之一的交易场所及其分支机构，应予以清理整顿。★ 不得将任何权益拆分为均等份额公开发行。☞ 解读立法意图探究将权益拆分为均等份额公开发行是证券交易所发行标准化产品的方式，均等份额拆分可使大额资产的流动性大幅提高，流动性提高的同时将造成风险放大。详细解读：任何交易场所利用其服务与设施，将权益拆分为均等份额后发售给投资者，即属于“均等份额公开发行”。股份公司股份公开将权益拆分为均等份额公开发行应适用公司法、证券法相关规定。 ★ 不得采取集中交易方式进行交易。☞ 解读立法意图探究集中交易方式易于发现交易品价值，扩大交易活跃度、流动性，同时，使得交易复杂化，难以实现管控，将迅速扩大风险。详细解读：“集中交易方式”包括集合竞价、连续竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等交易方式,但协议转让、依法进行的拍卖不在此列。1．集合竞价累计卖出量此价格卖出量价格（元）此价格买入量累计买入量12210021110410012361100036519992844998412上图中，1000元是集合竞价的成交价格（定价规则：使得min[累计卖出量，累计卖出量]取最大值的价格作为交易价格）。集合竞价模式下，允许多方报价，根据上文所述定价规则产生一个成交价格，此价格将作为所有成交的交易的统一价格。2.连续竞价此价格卖出量价格此价格买入量121002
101001 410003 999599810上图中，1000元是使交易量最大的成交价格（定价规则：最高买入报价与最低卖出报价相同时，该价格即为成交价格。而当买入报价高于卖出报价时，报价在先的价格即为成交价格。）。与集中竞价相同，连续竞价模式下，也允许多方报价，根据上文所述定价规则产生一个成交价格，此价格将作为所有成交的交易的统一价格。3.电子撮合电子撮合主要通过网络方式进行，买卖双方通过网络报价，网络后台根据价格优先、时间优先原则进行自动撮合配对，当买方价格大于等于卖方报价时成交。4.匿名交易即在交易活动中不公开交易方信息的交易。5.做市商交易典型的如新三板市场进行的做市交易。此交易模式的特点在于存在中介——做市商。做市商在交易中接受买卖双方的报价，赚取差价，它的存在可以提升交易活跃度。6.协议转让协议转让是指交易双方在第三方主持下通过洽谈、协商以协议成交的交易方式。7．依法进行的拍卖依据《中华人民共和国拍卖法》进行的以公开竞价的形式，将特定物品或者财产权利转让给最高应价者的买卖方式。 ★ 不得将权益按照标准化交易单位持续挂牌交易。☞ 解读：立法意图探究同时具备“标准化交易单位” 及“持续挂牌交易”两种条件时，即可轻易实现重复交易，容易使交易品价格脱离价值，造成金融风险。详细解读：1.标准化交易单位标准化交易单位是将股权以外的其他权益设定的最小交易单位，并以最小交易单位或其整数倍进行交易。例如“最低认购份额为1份，在此基础上以5倍叠加认购”。2.持续挂牌交易持续挂牌交易是在买入后5个交易日内挂牌卖出同一交易品种或在卖出后5个交易日内挂牌买入同一交易品种的交易方式。 ★ 权益持有人累计不得超过200人。除法律、行政法规另有规定外，任何权益在其存续期间，无论在发行还是转让环节，其实际持有人累计不得超过200人，以信托、委托代理等方式代持的，按实际持有人数计算。☞ 解读立法意图探究无论在证监会、基金业协会还是在中小企业股份转让系统的监管体系中，200人都是“公开”与“非公开”的界限。详细解读“权益持有人”数量:除法律、行政法规另有规定外，任何权益在其存续期间，无论在发行还是转让环节，其实际持有人累计不得超过200人，以信托、委托代理等方式代持的，按实际持有人数计算。 ★ 不得以集中交易方式进行标准化合约交易。☞ 解读立法意图探究典型的标准化合约交易，例如期货、期权及远期合约等，众所周知，该类衍生金融产品可以用于套期保值亦可以用于投机，后者极易放大金融风险。详细解读“标准化合约”包括两种情形：一种是由交易场所统一制定，除价格外其他条款固定，规定在将来某一时间和地点交割一定数量标的物的合约；另一种是由交易场所统一制定，规定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的物的合约。 ★ 未经国务院相关金融管理部门批准，不得设立从事保险、信贷、黄金等金融产品交易的交易场所，其他任何交易场所也不得从事保险、信贷、黄金等金融产品交易。☞ 解读立法意图探究其一、保险金融产品、信贷及黄金行业关乎金，如果获准交易所未经特殊批准即可进行相关交易，将使相关资质审核名存实亡，破坏现有的监管体系。其二、保险、信贷及黄金等金融资产都属于主流金融资产，已经较为成熟，具有相关交易资质的交易所已经足够满足要求。详细解读保险金融产品，主要包括：综合保障计划、养老保险、教育保险、女性保险、少儿保险、年金保险、两全保险、终身寿险、意外保险、住院医疗保险、重大疾病保险、收入损失保险、分红险、万能险、投资连结险、车险、家庭财产保险等。信贷金融产品，是信托型理财产品的一种，其运作原理是银行将其信贷资产，通过信托公司等金融机构转化为理财产品向客户发售。商业银行通过发行这样的产品，将募集到的资金通过信托的方式，专项用于替换商业银行的存量贷款或向企业新发放贷款。黄金交易场所必须获得相应批准，目前开展黄金交易的交易场所主要有上海黄金交易所和北京黄金交易中心。
作者简介
于晖，大成律师事务所北京办公室金融部高级合伙人，曾荣获《亚洲法律杂志》（ALB）“2015年度中国最具影响力十位律师”(Top 10 Most Influential Lawyers in China)大奖、《亚洲法律杂志》（ALB）“2014年度最佳交易律师”（2014 Dealmaker of the Year）提名及《商法》（China Business Law Journal）“2013年度杰出交易（中国区）”（2013 Deals of the Year”）大奖等荣誉。
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